Las consecuencias de la eficiencia de los mercados financieros
A) burbujas especulativas
Estas diversas deficiencias del mercado tienen consecuencias importantes. Uno de los principales efectos observados por los especialistas es la formación de burbujas especulativas. Una burbuja especulativa puede definirse como la diferencia entre el precio de mercado de un activo financiero (el precio de la acción) y el precio que se justificaría en términos de sus verdaderos determinantes (el valor fundamental). Por ejemplo, en el caso de una empresa que
la capitalización bursátil es estimada, aparentemente de forma adecuada, por el mercado en 100 millones de francos, aparece una burbuja especulativa si, sin ninguna razón específica, la capitalización bursátil de la empresa se eleva repentinamente a 150 millones y luego, algún tiempo después, y aún sin razón aparente, alcanza su nivel original. Por ello, las burbujas especulativas son totalmente contrarias a la suposición de la eficiencia del mercado, según la cual el precio de la acción debe ser igual a los ingresos futuros generados por una empresa y, por lo tanto, al valor fundamental. La existencia de una discrepancia duradera entre el precio de un valor y su valor es, por lo tanto, una señal de cierta ineficiencia del mercado.
La formación de estas burbujas es causada por dos mecanismos descritos anteriormente, a saber, el mimetismo y la autovalidación. Cuando algunos agentes perciben un aumento en el precio de un producto financiero, lo compran y, a medida que la demanda ejerce presión sobre la oferta, su previsión se realiza (expectativas autorrealizadas). Deseosos de participar en el movimiento, los demás operadores hacen lo mismo (mimetismo) haciendo explotar el precio de la garantía en cuestión. El proceso puede continuar mucho más allá de lo que los fundamentales del mercado desearían (por ejemplo, dividendos, tasas de interés y estatus corporativo para las acciones). Esto lleva a una discrepancia entre la cotización de la acción, que está aumentando fuertemente, y el valor real de la empresa, que seguirá la senda marcada por los datos económicos. Así, la formación de una burbuja especulativa proviene del hecho de que los agentes económicos ya no basan sus decisiones en sus expectativas, sino en el comportamiento de otros agentes.
Las burbujas especulativas son peligrosas porque no se basan en valores económicos reales y pueden estallar en cualquier momento, reduciendo significativamente la riqueza de los inversores. Además, los más afectados no serán los especuladores que habrán invertido antes de tiempo, ya que son los que han originado la subida de precios. Habrán procurado aligerar su posición en los valores de que se trate. Por el contrario, la burbuja será la que más perjudique a los inversores particulares. De hecho, reciben la información mucho después y, por lo tanto, reaccionan con retraso, comprando sus valores en el momento en que los especuladores comienzan a venderlos. Deseosos de obtener beneficios, "se llevarán" la gota entera. La burbuja especulativa no sólo causa fechorías en la esfera financiera. En los Estados Unidos, el 25% de los ingresos de los hogares provienen del mercado de valores. Por lo tanto, el consumo dependerá cada vez más de los mercados financieros. Se trata de un vector de propagación de las crisis a la esfera real, es decir, al mundo de la producción y el empleo. Una gran crisis bursátil provocaría una caída de la producción y un aumento del desempleo.
Es muy difícil realizar el nacimiento de una de estas burbujas. Para ello, es necesario poder conocer los determinantes del precio considerado, lo que no siempre es obvio. Actualmente, algunos economistas están preocupados por la presencia de una burbuja especulativa en los mercados estadounidenses y, en particular, por los valores de Internet. Por ejemplo, la revista americana Fortune da las siguientes estimaciones: tome el gigante de los cibermedios AOL. Para justificar el nivel actual de acción, los beneficios tendrían que aumentar un 67% cada año hasta 2010. En el caso de Yahoo, el nivel del curso corresponde a un aumento del 95% anual. En otras palabras, los beneficios deben prácticamente duplicarse cada año durante diez años. A modo de comparación, Microsoft ha logrado "apenas" un crecimiento anual de los beneficios del 40% en los últimos diez años. El análisis de este estudio muestra que empresas como Yahoo o AOL cotizan a niveles mucho más altos de lo que sugieren los fundamentos que las caracterizan, en particular el nivel de beneficios. ¿Es ésta la existencia de una burbuja o es una de las características de los valores de la nueva economía? Las recientes correcciones del NASDAQ en la primavera de 2000 parecen favorecer la primera solución.
A la vista de estas cifras, parece sorprendente que las autoridades reguladoras no estén tomando medidas para intentar volver a niveles más cercanos a la realidad económica. El gran hombre de los mercados estadounidenses, Alan Greenspan, director del Banco Central de Estados Unidos, ha estado tratando de razonar con los actores del mercado financiero durante los últimos cinco años. Su fórmula "la exuberancia irracional de los mercados" seguirá siendo un signo de su impotencia. Parece, de hecho, que varios factores juegan un papel en el mantenimiento de tal burbuja. Frédéric Lordon, en su libro "Fondos de pensiones, ¿trampas para tontos? "Así pues, se centró en las causas del tamaño de la burbuja americana, así como en su excepcional duración. Presenta la hipótesis de que "una de las características más profundas de la burbuja es que ha dejado de ser una aberración local, una deriva transitoria, un paréntesis en el curso de una dinámica financiera por lo demás razonable, para convertirse en una característica permanente del régimen de acumulación financiera". Esto significaría que las burbujas especulativas se han convertido en una de las características "normales" de los mercados financieros y que ya no es necesario intentar detenerlas. Lleva su análisis más allá: "la burbuja saca las razones de su extensión indefinida del hecho de responder a una necesidad funcional de este régimen de acumulación....". Ahora, la burbuja se convierte en una necesidad. Pero, ¿una necesidad para quién y para qué? De hecho, esta fuerte subida de precios provocada por la burbuja se convertirá en el reservorio que permitirá alcanzar unos niveles de rentabilidad exorbitantes. Pensemos entonces en el famoso rendimiento del 15% de los fondos propios exigido por las gestoras de fondos de pensiones. Para Lordon, "los fondos de pensiones contribuyen al mantenimiento de una burbuja crónica, tanto aportando su dinero en efectivo como recurriendo a la subida de precios para satisfacer sus necesidades de rentabilidad financiera". Concluye así que los fondos de pensiones "alimentan" la burbuja especulativa, dejando de encontrar su potencial de rentabilidad en el comportamiento de la "economía real". Es más fácil entender por qué no se están estableciendo normas reguladoras. En efecto, es imposible reducir las exigencias de rentabilidad y, por lo tanto, desinflar la burbuja sin desencadenar una crisis importante. Cualquier disminución grave y sostenida de los precios conduce a un colapso del mercado. La única solución parece ser precipitarse, pero ¿hasta cuándo y a qué nivel?
Es probable que en los próximos años las finanzas experimenten nuevas caídas "pequeñas", como las de 1997-1998. Entonces se producirán pequeños ajustes, desinflando temporalmente la burbuja, pero que no podrán firmar la muerte de este régimen financiero. Sin embargo, si seguimos siempre el razonamiento de Lordon, la acumulación de estas "pequeñas crisis" llevará a una acumulación de tensiones que provocará una "gran crisis" a largo plazo. Esto es muy similar a un proceso económico e histórico que golpeó a la economía mundial a finales de la década de 1930, después de la crisis de 1929. Surgió en Estados Unidos después de un período de euforia económica, un fuerte aumento de los valores bursátiles y un crédito fácil y abundante que facilitó la especulación. Esta grave crisis se puso de manifiesto con la caída de la bolsa: los precios cayeron un 90% en tres años, lo que llevó 25 años para volver a su nivel. Para Lordon, el resto de la historia está claro, si no se hace nada, si el mercado se deja a su suerte, "el régimen de acumulación financiada está condenado a desaparecer en convulsiones y ruinas".
B) Algunos ejemplos
El 17 de septiembre de 1998, el precio de Alcatel, una importante empresa francesa de tecnología, cayó un 38,4%. Hubo muchas explicaciones, pero no se dio ninguna justificación real para esta memorable caída. Inicialmente, Serge Tchuruk anunció que su empresa no podría mantener sus previsiones; la sanción no tardó en llegar y se registraron pedidos masivos para la venta de las acciones, y la SBF decidió suspender el precio mientras hubiera ventas. En la apertura de la Bolsa de Nueva York, el mismo escenario... Después de las malas noticias, la reacción fue inmediata, pero ciertamente
exagerado; puede ser una reacción exagerada amplificada por un cierto mimetismo, con órdenes de venta secuenciadas una tras otra. Además, el día anterior al anuncio de la mala noticia, el precio de las acciones de Alcatel ya había bajado un 5,9% en París y un 10% en Nueva York; ¿había una operación con información privilegiada, ya que algunos inversores habían recibido información privilegiada? También se ha planteado la hipótesis de una venta masiva de unos pocos fondos de pensiones anglosajones que poseen una gran parte de la capitalización de Alcatel, lo que pone en tela de juicio la atomicidad de los inversores.
Otro ejemplo conocido es la caída de los precios de las nuevas tecnologías. Durante el mes de abril de 2000, los precios cayeron constantemente, con un descenso récord del 10% el 14 de abril de 2000. Esta caída corresponde a una explosión de la burbuja creada en las empresas que cotizan en bolsa; de hecho, con el desarrollo de Internet, los inversores han renovado constantemente su confianza en las empresas implicadas en las nuevas tecnologías y han anticipado una situación económica futura que es demasiado alta. La burbuja siguió creciendo hasta que estas empresas tuvieron que anunciar previsiones más bajas y los inversores se dieron cuenta de que había demasiada diferencia entre el valor fundamental y el precio de las acciones. Las ventas se sucedieron, creando un reajuste del valor de las acciones en relación con el valor real de las empresas.
Estos dos ejemplos expresan claramente el cuestionamiento de la eficiencia de los mercados financieros, que no siempre se comportan de manera coherente con la situación económica real. La alta volatilidad del mercado de renta variable y las evidentes turbulencias en el sistema financiero expresan la evidente falta de estabilidad de un sistema de este tipo tal y como están las cosas en la actualidad, especialmente porque los problemas financieros afectan a la esfera real.
Los mercados financieros son una fuente de riesgos incalculables debido a la magnitud de las consecuencias derivadas de las numerosas disfunciones, en particular las colisiones. El mercado no parece lo suficientemente razonable como para autorregularse o las regulaciones actuales carecen de poder... Cualquiera que sea la causa, los mercados financieros son peligrosos, especialmente cuando las crisis financieras se transfieren a la esfera real de la economía.
Conclusión
Los problemas económicos de los años setenta, así como el aumento de la competencia a través de la globalización, llevaron a las autoridades a establecer un sistema más apropiado y supuestamente mucho más eficiente para financiar la economía, a saber, la economía de mercado financiera. El mercado de valores es la fuerza motriz, caracterizado principalmente por un mercado de valores volátil y un mercado de bonos como refugio de seguridad. El buen funcionamiento de los mercados financieros se basa en el principio de eficiencia, pero esto es difícil de aplicar, sobre todo porque existen algunas deficiencias en el comportamiento de los inversores. Estos mecanismos, que van en contra de la eficiencia de los mercados financieros, conducen a crisis, a veces a la caída de los mercados bursátiles, debido al estallido de la burbuja financiera. Las consecuencias pueden ser terribles y tener repercusiones en la esfera real; de hecho, hay una disminución de la riqueza de los inversores, que también son hogares.
En un momento en que parece que se están produciendo las transformaciones del sistema de financiación de las pensiones, debería intensificarse la reflexión sobre la idea de un sistema de capitalización basado en la explotación de los mercados financieros. La cuestión de las pensiones es una cuestión social, afecta a toda la población. Por lo tanto, parece arriesgado dejar que la volatilidad de los mercados financieros asuma la responsabilidad de garantizar una distribución justa de la renta nacional: las desigualdades de renta de los pensionistas no harían más que aumentar y, en caso de una crisis grave, algunas generaciones se verían totalmente estafadas. No olvidemos que la rentabilidad de los mercados financieros se basa en la riqueza creada por la población activa y que, en este sentido, el problema macroeconómico ligado al problema de las pensiones sigue siendo el mismo en el caso de un sistema de reparto o de capitalización, en el que este último sigue siendo injusto a nivel intra e intergeneracional.
El debate sobre las pensiones no ha terminado y la tendencia actual de reformar el sistema de reparto parece más apropiada. Pero quizás mejorando la eficiencia de los mercados financieros y resolviendo sus pocas deficiencias, la indexación de las pensiones en estos mercados financieros sigue siendo concebible.
